新《公司法》191条对公司制私募基金管理人董事、高管的风险及应对

引言

新《公司法》第191条规定董事、高管执行职务中因故意或重大过失致他人损害需承担赔偿责任，显著提升了公司制私募基金管理人董事、高管的履职风险。相较于旧《公司法》时代投资人依赖《民法典》第535条代位权诉讼的间接追责路径，新《公司法》为投资人提供了直接追索董事、高管的法律依据。

本文围绕新规，系统阐释依据新《公司法》第191条追究基金管理人董事、高管责任的构成要件；结合学界观点与司法实践，探讨新《公司法》第191条在高管定义、溯及力、赔偿责任形态方面的争议，进一步分析基金管理人董事、高管的履职风险；并基于风险分析，从勤勉尽责并运用商业判断规则、诉讼或仲裁案件具体应对及履职风险转移等维度，提出应对策略。

一、新《公司法》191条给私募基金管理人董事、高管带来的风险

《中国证券投资基金业年报2024》显示，截至2023年末，从私募股权、创业投资基金管理人（下称“基金管理人”）组织形式看，公司制的基金管理人最多，占比为91.48%¹。

新《公司法》施行后，在私募基金行业，公司制基金管理人董事、高管的责任与风险空前提高，而在这诸多风险中，新《公司法》新增的第191条对私募管理人的公司董事、高管的威胁可能最大。

新《公司法》191条规定：“董事、高级管理人员执行职务，给他人造成损害的，公司应当承担赔偿责任；董事、高级管理人员存在故意或者重大过失的，也应当承担赔偿责任。”

而在新公司施行之前，虽然旧公司法（2018年修订）（下称“旧《公司法》”）并没有类似新《公司法》191条规定的董事、高管对第三人的责任，但事实上，也有投资人采取“曲线救国”的策略（上海徐汇区人民法院(2022)沪0104民初20904号一审生效判决，下称“上海徐汇法院案”），通过提起代位权诉讼的方式成功追究管理人董事、高管之一李某亮的责任。

在私募爆雷屡见不鲜的今天，新《公司法》施行之后，投资人除了常规的对私募管理人提起诉讼/仲裁，如果发现管理人董事、高管也存在故意或者重大过失，尤其是存在“穷庙富方丈”情形的管理人，投资人可能还会依据新《公司法》191条要求管理人的董事、高管承担赔偿责任。

本文结合新《公司法》191条、上海徐汇法院案就投资人能否依据该条款对基金管理人董事、高管进行追责以及基金管理人董事、高管如何防范履职风险进行分析。

二、新《公司法》191条带来的现实风险探析

（一）旧《公司法》下，投资人追责基金管理人董事、高管责任的路径

虽然旧《公司法》并未规定董事、高管对第三人的责任，但旧《公司法》148条规定，董事、高管不得挪用公司资金，在公司怠于追究董事、高管责任的情况下，投资人可以根据《民法典》第535条第1款²债权人代位权的规定，直接向基金管理人董事、高管发起诉讼。

上海徐汇法院案中，投资人就是以这种路径成功让基金管理人的董事、高管李某亮对投资人的损失承担补充责任。

上海徐汇法院对公司高管、董事李某亮的责任认定意见是：“……董事、监事、高级管理人员应当遵守法律、行政法规和公司章程，对公司负有忠实义务和勤勉义务。首先，李某亮在案涉事实发生过程中一直担任米某公司法定代表人，且工商登记显示其担任米某公司董事长，米某公司陈述其担任公司经理（公司章程明确高管职务包括经理）。同时案涉《保证合同》《合伙协议》《合伙企业变更决定书》《入伙协议》均系由李某亮本人签字，本院亦认定其系米某公司作为管理人作出案涉投资决策的具体经办人，且相关法律中明确规定董事、高级管理人员不得挪用公司资产，故本院综合上述情况认定李某亮作为米某公司高级管理人员在（2021）沪仲案字第\\\*号裁决书中所确认的米某公司的严重违约责任中存在重大过失。李某亮作为公司高管虽然有一定的商业决策权利，但是本院认为高管的故意或重大过失仍然系不遵守公司高管对公司的忠实义务和勤勉义务，应当对公司承担相应责任。”

法院判决：“李某亮对（2021）沪仲案字第\\\*号裁决书第一项、第二项裁决确定的米某公司的付款义务承担补充赔偿责任。”

（二）投资人运用新《公司法》191条追责基金管理人高管的可行性

由于目前公布的依据新《公司法》191条追责董事、高管的案例仍比较有限，最高院关于该条款的司法解释也尚未颁布，故我们从学界的观点及上海徐汇法院案对何种情况下投资人可以依据该条文向管理人董事、高管追究责任作简要分析。

有学者³认为董事、高管对第三人责任需要符合三个构成要件：一是董事、高管存在职务行为；二是董事、高管的职务行为给他人“造成损害”；三是董事、高管对损害后果具有“故意或重大过失”。我们结合上海徐汇法院案，对上述三个构成要件逐一展开分析。

1.管理人董事、高管存在职务行为

从条文文义上来看，董事、高管执行职务的行为都可能构成该条规范的范围，显然董事、高管管理私募基金的投资行为，对外的投资决策行为都可以涵盖在内，简单来说就是担任公司职务，执行的公务行为，都可能会担责。

以上海徐汇法院案为例，该案件中，法院查明“案涉《保证合同》《合伙协议》《合伙企业（有限合伙）变更决定书》《入伙协议》均系由李某亮本人签字，本院亦认定其系米某公司作为管理人作出案涉投资决策的具体经办人，……”。

而基金管理人董事蔡某，则通过提交基金管理人公司免去蔡某董事、经理职务的股东会决议、董事会决议，并提供2019年9月30日《离职证明》，获得法院认可，蔡某于2019年已经从米某公司离职且不再实际担任米某公司高管职务，自然在2019年9月之后就不存在执行公司职务的行为，对于2020年之后米某公司的募资、投资等一系列行为给投资人造成的损失也就不承担责任。

2.基金管理人董事、高管的职务行为给投资人“造成损害”

董事、高管对投资人的侵权责任，必须以损害发生为前提。还是以上海徐汇法院案为例，该案中，投资人先行取得的仲裁裁决认定，案涉基金的《合伙协议》约定基金应向符合国家新能源政策、以分布式电力为主的新能源行业进行投资，但实际上基金投向新能源行业的资金仅占实际募资金额的约九分之一。仲裁庭认定基金管理人构成严重违约，应当赔偿投资人的全部损失。

虽然上述判决并未进一步披露，基金管理人违约改变投资方向的行为造成了基金的何种程度的损失，但从中国证券监督管理委员会浙江监管局披露的《行政处罚决定书》来看⁴，该基金管理人管理的两个私募基金产品，截至2020年8月30日一共未兑付的本金为4,550万元（根据上海徐汇法院案判决披露，涉案的单只基金实际募集金额47,318,655元，未进一步披露损失或者未兑付金额）。虽然该数据未披露涉案单只基金的未兑付金额，但管中窥豹，可以得知涉案基金应该是发生了较大的损失，给投资人造成了实质的损害。

3.基金管理人董事、高管对损害后果具有“故意或重大过失”

过错是行为人的一种心理状态，如果要求投资人举证证明董事、高管在执行公司事务中的心理状态，对投资人来说显然难度巨大。于是有学者⁵认为“从《公司法》规定董事对第三人责任的立法目的主要旨在保护受害人利益以及威慑董事行为来看，可考虑采取侵权责任的过错推定原则，实行举证责任倒置。只要第三人因职务侵权行为受到损害，就可推定行为人具有故意或重大过失，如果行为人能够举证证明自己没有过错，则可获得免责。”

最高院民事审判第二庭也认为⁶，结合新《公司法》191条的立法目的，以过错推定原则定位董事、高管责任，实行举证责任倒置是理性的选择。

上海徐汇法院案中，投资人之所以在证明董事李某亮存在故意或重大损失上没有碰到困难，是因为其他董事主动提交证据证明投资决策行为是李某亮作出的，故投资人的举证责任在一定程度上被减轻了。我们认为，对于举证责任分配的问题，仍待未来继续观察，如后续主流司法观点都是采取举证责任倒置，则基金管理人董事、高管面临的败诉风险将会显著提高。

（三）私募基金行业的特殊性：管理人公司高管的范围如何界定

新《公司法》191条明确将责任主体界定为“董事、高级管理人员”， 对于董事通常以工商登记为准，而对于公司的高级管理人员，尤其是基金管理人的高级管理人员（下称“高管”），可能存在一些争论或者可以扩大化理解的地方。

新《公司法》265条规定了公司法意义上的高管范围：“高级管理人员，是指公司的经理、副经理、财务负责人，上市公司董事会秘书和公司章程规定的其他人员。”

上述规定中列举了几类高管的名称，但实践中，高管的实际称谓可能并不一样，比如公司的经理，可能实践中的称谓是总裁或总经理，财务负责人实践中的称谓可能是财务部部长、财务总监、CFO等。

关于高管的认定标准，实践中法院有两套认定标准，尚未完全达成一致。一类是严格的文义解释，另一类也是目前更多案例中采取的实质判断标准。此类实质判断标准已经探索出多种辅助判断的审查要素，包括但不限于⁷：①任命文件、聘书等；②内部汇报层级、组织架构；③代表公司对外签约；④名片、邮件签名、员工通讯录分组；⑤薪资待遇是否符合同类高管的水平等。

而在私募基金行业中，由于基金管理人在申办管理人登记时，基金管理人需向中国证券投资基金业协会（下称“中基协”）提交有关高管人员的劳动合同、任职证明、社保文件、从业经验及对应业绩等材料，中基协审核通过之后，将在官网“信息公示”页面对基金管理人及高管人员的基本信息向社会公众进行公示。虽然私募的合规风控负责人、投资总监等基金管理人“高管”不是《公司法》列明的高管，但如实践中法院采纳实质判断标准并结合中基协的公示信息，基金管理人的前述高管被认定为公司法意义上的高管可能性较高⁸。

此外，有学者⁹认为，新《公司法》191条这里的“董事”不仅包含工商登记的工商董事，也应当包含新《公司法》180条第3款规定的“事实董事”和192条规定的“影子董事”。限于篇幅，这一观点，我们不做展开讨论。

（四）新《公司法》第191条是否有溯及力

关于新《公司法》191条溯及力的问题，由于在新《公司法》施行之前，已经有不少私募爆雷，对于投资人而言，自然是希望该条款具备溯及力，以便就之前的爆雷直接对基金管理人董事、高管展开追索，而对于董事、高管而言，如果该条款具备溯及力，就不是一个好消息了。

2024年7月1日起同步实施的《最高人民法院关于适用〈中华人民共和国公司法〉时间效力的若干规定》（下称“《公司法时间效力的规定》”）并没有就新《公司法》191条有无溯及力作直接的规定。

最高院刘贵祥专委在《关于新公司法适用中的若干问题》一文中就认为，新《公司法》191条的规定只是意味着向董事主张权利的主体发生变化，在有利于保护债权人的情况下并未加重董事责任，理应溯及适用¹⁰。

而最高人民法院民二庭负责人就公司法时间效力的规定答记者问¹¹中，最高院民二庭负责人作出了解释，对于191条的溯及力问题认识尚不统一，故暂时对其溯及力不予规定。

可见，对于新《公司法》191条有无溯及力，实务中存在较大争议，尚未取得一致意见，但最高院并未明确191条不具备溯及力，在实务中，基金管理人董事、高管仍存在因新《公司法》施行前的爆雷行为承担责任的可能性。

经笔者检索，现有新《公司法》施行之后的判决中，有部分判决直接援引新《公司法》191条作出判决，从判决的法院认为部分可以发现，法院认可了新《公司法》191条具备溯及力。如北京大兴区法院(2024)京0115民初24093号案件（本文成文时未检索到二审判决）即依据新《公司法》191条判决公司执行董事赵某对公司债务承担连带责任。

又如上海浦东新区法院(2023)沪0115民初125623号案件中，法院认定监事并不属于新《公司法》191条规定的公司董事、高管范围，未支持原告主张监事应当根据新《公司法》191条承担连带责任的主张。但是法院直接援引新《公司法》191条作分析认定的行为，也隐含了认可新《公司法》191条具备溯及力的观点。

因此，笔者认为，新《公司法》191条的适用仍存在较大争议，实务中也确实有法院认为新《公司法》191条具备溯及力并据此作出判决，尤其是从保护公司债权人（投资人）利益的视角来看，如果基金管理人董事及高管确实在新《公司法》施行之前存在显著的“故意或重大过失”，造成了投资人的严重损害，法院有可能依据新《公司法》191条追究董事、高管的赔偿责任。

（五）基金管理人董事、高管的赔偿责任是连带责任还是补充责任

关于新《公司法》191条董事、高管对第三人（投资人）赔偿责任是连带责任还是补充责任，目前实务中争议还比较大。

有支持该赔偿责任仅为“补充责任”的观点认为¹²，连带责任需要法律明确规定，且新《公司法（修订草案一审稿）》曾将191条（当时条文序号为190条）董事、高管的责任形式规定为“连带责任”，但最终颁布的新《公司法》将其修改为“赔偿责任”，可见该条文的责任形式应为补充责任。

但也有学者认为，《公司法》191条中规定的董事、高管的赔偿责任与公司的赔偿责任构成不真正连带赔偿责任，而非补充责任或按份责任¹³。

故具体的责任形式如何界定，有待进一步观察，但不管具体责任形式如何，只是影响最终承担责任的方式和比例，并不影响此类风险的存在。

三、基金管理人董事、高管们该如何应对

（一）勤勉尽责并运用商业判断规则

1.勤勉尽责是最根本的防范措施

董事、高管在任职过程中勤勉尽责，避免出现因故意或重大过失行为损害投资人利益的行为，这是最根本的防范措施。

2.履职过程中依据商业判断规则留存履职证据

新《公司法》191条虽然可以督促董事、高管在行权过程中更为谨慎，但也可能引发“寒蝉效应”，让公司失去足够的决断力与活力。更为重要的是，新《公司法》191条是一种“事后诸葛式的评判”，而董事、高管当时在决策时，可能根本无法预见到事后会出现损害公司、投资人利益的灾难性后果。

而美国司法实践中产生的“商业判断规则”则可限定董事责任范围，帮助董事免受过大的经营风险和责任风险，为董事提供了经营判断失误的避风港。

商业判断规则正式确立并反复援引的规则为1984年的Aronson v. Lewis 案中法官的论述，“商业判断规则建立在这样一种假定之上，即董事在行使决策之职时，会在知悉的基础上，本着善意，为公司的最佳利益行事。如果缺乏董事滥用裁量权的证据，董事的判断受法院的保护。指证董事违反职责的一方应负举证责任，即找到证据推翻前述假设。”¹⁴从上述标志性的判例论述来看，合理的商事判断假定董事在履职时应做到：会在知悉的基础上，本着善意，为公司的最佳利益行事。

本次公司法修改过程中，不少学者就曾建议引入类似商业判断规则的免责体系，但最终并未被新《公司法》采纳。而在司法实践中，也曾有不少法院参照适用商业判断规则基本理念来进行裁判，据不完全统计，经2010年之后十多年司法实践积累，全国有15个省份的法院已经就商业判断规则的适用进行尝试，其中江浙沪皖最多¹⁵。

上文上海徐汇法院案中，法院也曾认为“李某亮作为公司高管有一定的商业决策权利”，虽然李某亮自身并未援引“商业判断规则”进行抗辩。

笔者认为，虽然商业判断规则在本次新《公司法》修订中并未被引入，但随着司法实践的发展，对董事、高管责任进行一定程度的限制和免责，也是大势所趋，故“商业判断”规则未来可能成为一个重要的免责事由，而基金管理人董事、高管需要做的就是履职中注意收集“充分知悉，主观善意，为公司之最大利益”的相关证据，有备无患。

（二）诉讼或仲裁中如何应对

从投资人的诉讼策略上来看，如果基金合同约定争议解决方式为诉讼，投资人直接将董事、高管列为被告，对投资人来说只有好处没有坏处。如果基金合同争议解决方式为仲裁（更为主流），投资人在仲裁胜诉的情况下，虽然需要再单独起诉董事和高管，但单独再起诉可以增加投资人追回投资款的可行性。

1.将争议解决方式约定为仲裁，为董事、高管获得一个缓冲的空间

将基金合同争议解决方式约定为仲裁仍是一个重要的应对方案，投资人必须先对管理人提起仲裁，而投资人与管理人董事、高管之间因为不存在仲裁协议，投资人在仲裁阶段无法对董事、高管进行追责。即便仲裁案件败诉，投资人随后依据新《公司法》191条就基金管理人董事、高管责任另行发起诉讼，也给投资人维权设置了更高的门槛，基金管理人董事、高管也有一个缓冲的时间。

2.举证证明自己没有故意或重大过失

需要保存相关没有参与爆雷项目的证据（如董事、高管本人没有经办爆雷项目），或者项目爆雷并非故意或重大过失的相关证据。

根据上述分析，按照正常的侵权责任的证明方式，应当由投资人举证证明董事、高管的过错，但不排除法院采取举证责任倒置，要求董事、高管自行提供证据证明自己没有过错，这就要求董事、高管在履职过程中，积极主动保存履职的证据，以防万一。

3.就责任形态进行抗辩，争取将责任形态由可能的连带责任，降低为补充责任

如上文所述，新《公司法》191条规定的董事、高管对第三人的责任到底是连带责任还是补充责任或其他责任形态，实务界尚未取得一致，故在抗辩中，董事、高管可主张191条的责任形态应当为补充责任，董事、高管仅在公司不能清偿的范围之内承担补充责任。

4.依据上文“商业判断规则”抗辩免责

（三）离职董事、高管尽快办理变更登记

如上海徐汇法院案所示，离职之后但未办理工商变更登记的董事蔡某也被投资人列为被告进行追责，故如董事、高管已经从基金管理人离职，应当尽快办理工商变更、基金管理人高管变更。避免因为之后基金管理人所管理的产品爆雷，被牵扯进诉讼中。

（四）购买董事责任险

基金管理人应当为董事、高管购买董事责任险，利用保险工具降低风险。

注释

1. 中国证券投资基金业协会编著：《中国证券投资基金业年报2024》，中国财政经济出版社2024年9月第1版，第227页。

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2. 《民法典》第535条第1款　因债务人怠于行使其债权或者与该债权有关的从权利，影响债权人的到期债权实现的，债权人可以向人民法院请求以自己的名义代位行使债务人对相对人的权利，但是该权利专属于债务人自身的除外。

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3. 周友苏著：《中国公司法论》，法律出版社2024年5月第1版，第538页。

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4. 行政处罚决定书\[2022\] 29号，http://www.csrc.gov.cn/zhejiang/c103950/c5552795/content.shtml。

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5. 周友苏著：《中国公司法论》，法律出版社2024年5月第1版，第539页。

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6. 最高人民法院民事审判第二庭编著：《中华人民共和国公司法理解与适用\[下\]》，人民法院出版社2024年10月第1版，第870页。

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7. 肖遥，《关于“高管”身份认定的裁判规则》，https://mp.weixin.qq.com/s/p4q2HvyAJIpKeALDrHz\_CQ。

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8. 刘畅，《新公司法时代，私募基金公司高管被投资人索赔将成为常态？》，https://mp.weixin.qq.com/s/a4Tetb4wLyvHN\-mARCT1MA。

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9. 刘斌编著：《新公司法注释全书》，中国法制出版社2024年3月第1版，第687页。

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10. 刘贵祥，关于新公司法适用中的若干问题\[J/OL\]，法律适用，https://link.cnki.net/urlid/11.3126.D.20240621.1108.002。

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11. 最高院，https://mp.weixin.qq.com/s/I6fAWIdvXAxACKxo0\_DPRg，最后访问时间：2025年6月17日。原文“公司法第191条是董事对第三人责任的规定。有观点认为，董事对第三人责任来源于董事对公司的责任，而旧公司法规定了董事对公司的责任，可以认为公司法第191条只是改变了向董事主张权利的主体，并未加重董事责任。相反的观点认为，董事直接向第三人承担责任，事实上加重董事责任，打破其合理预期。司法实践中，公司法第191条与公司法其他董事责任条款，与公司法第十一条、民法典第六十一条的关系，以及董事对第三人承担连带责任还是一般赔偿责任等问题，认识尚不统一，故《规定》暂时不予规定，留待在司法实践中进一步研究。”

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12. 刘斌编著：《新公司法注释全书》，中国法制出版社2024年3月第1版，第689页。

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13. 程啸：《论民法与公司法中的职务侵权责任——以〈公司法〉第191条为中心》，载《社会科学辑刊》2025年第02期第180页。

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14. Aronson v. Lewis,473 A.2d 805(1984).

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15. 郑智兴、郑雨婕，《新〈公司法〉背景下引入商业判断规则相关问题的探讨》，https://mp.weixin.qq.com/s/cLIJmoysW6qFqfBF\-xQnlg。

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